MacroMicro 財經M平方 — After Meeting EP. 208｜修估值後財報季登場，AI 的市場考驗開始

美伊衝突再起致霍爾木茲海峽運能受阻，美國原油庫存降至歷史低位加劇第三季波動。美伊衝突升溫雖推升原油短線走高，但在核心服務通膨放緩下暫未引發廣泛通膨螺旋

夏季用油旺季前原油庫存已降至 2018 年以來同期最低，地緣政治 誘發供給中斷使 原油 快速反彈至 80 至 90 美元。夏季用油旺季搭配低庫存水位，原油價格第三季上行壓力與波動顯著增大

6 月 CPI 低於預期且核心商品與排除房租之服務通膨呈負貢獻，為油價反彈提供緩衝。通膨項目結構性放緩提供降息緩衝，但油價走高仍需警惕第三季價格傳導壓力

南韓股市自高點回檔近兩成，主因散戶結合信貸、槓桿 ETF 與融資進行三重槓桿操作遭遇強平。南韓政府限制槓桿商品與升息措施搗果為因加劇恐慌，基本面未壞下屬高槓桿情緒性修正

科技股與 半導體 板塊在 7 月初經歷高槓桿資金集中釋放的籌碼洗牌後震盪指穩，籌碼面風險逐漸消化。半導體估值修正源於槓桿資金踩踏而非基本面惡化，隨財報季登場基本面將重新回歸

N2 製程初期爬坡稀釋毛利率 3-4% 屬正常現象，N3 強勁需求足以抵消壓力且先進製程需求能見度已看至 2030 年。台積電採取客戶成功定價策略維繫長期合作，先進製程賣方市場地位牢不可破

台積電 $TSM 法說會確認 先進製程 強勁需求可延續至 2029-2030 年，客戶成功策略有助穩固市場領先。先進製程供給高度集中且長期訂單能見度清晰，短線毛利率稀釋不改長線強勁趨勢

製造業正處於主動補庫存階段，但組裝廠面臨資料中心缺電缺地致整機庫存堆積，需防範下半年由下而上的砍單風暴。資料中心電力與用地瓶頸導致伺服器出貨延宕，組裝廠庫存堆積為下半年首要短線風險

中國開源模型降價促使模型商品化，但 2.8 兆參數模型仍極度依賴機櫃級硬體與高頻頻寬，樂見開源推升 GPU 需求。模型層通縮釋放利潤至硬體與應用層，輝達硬體壁壘與機櫃級系統需求更加穩固

最新財報顯示 AI 資本支出超出預期致盤後回檔，但雲端基礎設施轉租算力與 API 服務正持續變現。Alphabet 資本支出擴大短期壓抑股價，但 CSP 基礎設施建設正全面接收模型通縮帶來的流量紅利

月之暗面 Kimi K3 透過 KV 快取優化與選擇性遺忘機制將推理成本降至西方模型三分之一，推動 AI 流量與應用倍增。開源模型創新降低推理成本觸發傑文斯悖論，AI 算力與硬體基建整體需求反而呈倍數擴張

輝達深化與發那科等日本工業巨頭合作，大語言模型充當機器人大腦控制馬達與硬體，克服數據與世界模型挑戰。物理 AI 結合 LLM 大腦與工業自動化硬體，B 端製造與物流倉儲將率先實現商業化落地

各國為防止模型封鎖紛紛打造主權 AI，台灣推動 TAIDE 模型並擴建 H200 算力集群打包 API 服務。地緣政治 與模型管制催化主權 AI 建設浪潮，國家級算力中心建置推升 AI 基建長線動能

受惠 AI 基建強勁帶動，6 月外銷訂單年增近六成且 PMI 達 60.7 高擴張區間，GDP 成長展望看好。台灣經濟內外皆熱且出口動能強勁，AI 供應鏈紅利支撐 台股大盤 與總體經濟維繫強勁擴張

居民消費信心不足與定存持續累積，房地產負面財富效應顯著，新經濟 AI 佔比僅十餘趴難拖動整體大盤。中國房地產與股市負財富效應深重且新經濟佔比過低，經濟通縮與消費疲軟趨勢短期難改

美國就業穩定且製造業進入主動補庫存，降息循環尾聲之景氣擴張期資產配置仍應維持股優於債。景氣擴張階段股優於債原則不變，惟降息結束進入升息預期後應降低槓桿以因應波動加大